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Knut Wicksell : les deux taux d’intérêt

Leader de l’école de Stockholm, Kurt Wicksell a attiré l’attention de ses pairs avec ses travaux sur le marché du travail. Parfois considéré comme « socialiste », il publia ensuite ses théories de la fiscalité et les politiques publiques avant de devenir un conseiller influent du gouvernement suédois (malgré des accusations de blasphèmes suite à une lecture satirique du concept chrétien de l’Immaculée Conception). Ses théories ont fortement influencé Keynes et l’École autrichienne.

Christian de Boissieu, membre du Cercle des économistes, revisite dans une optique actualisée, ces extraits de Wicksell.

L’œuvre de Wicksell (1851-1926) touche aux relations entre la monnaie et l’économie réelle (la production, l’investissement, l’emploi…). Wicksell est l’un des premiers à formuler une théorie intégrée où la monnaie n’est qu’exceptionnellement neutre.

La théorie wicksellienne est fondée sur la distinction de deux taux :

­ Le taux d’intérêt naturel se détermine à l’équilibre de l’épargne et de l’investissement. Il est assimilable à la rentabilité de l’investissement.

­ Le taux d’intérêt monétaire est fixé par les banques. Il est influencé par la politique de la banque centrale, mais dépend aussi d’autres facteurs. Le plus souvent, les taux d’intérêt sur les crédits bancaires (taux débiteurs) s’écartent du taux naturel.

Si le taux naturel dépasse le taux monétaire des banques, alors se déclenche une phase d’expansion alimentée par l’investissement. Le processus risque d’être cumulatif, car, l’écart initial, au lieu de se résorber, va perdurer, voire se creuser : les anticipations favorables des entreprises relèvent la rentabilité attendue des projets d’investissement plus vite que les banques n’ajustent leurs taux débiteurs. L’inverse joue lorsque le taux monétaire dépasse le taux naturel.

L’intensité de ce processus cumulatif wicksellien dépend de l’élasticité du système financier, c’est-à-dire sa capacité à satisfaire les besoins de financement. Chez Wicksell, deux forces jouent ici dans des directions opposées :

– l’innovation financière accroît l’élasticité du système financier ;

– la contrainte externe en régime d’étalon-or crée une force de rappel qui vient mettre un terme aux déséquilibres cumulatifs. Ainsi, la phase d’expansion provoque une inflation domestique et des sorties d’or, ce qui conduit les banques à relever leur taux monétaire.

La théorie des deux taux d’intérêt permet  d’expliquer pourquoi des taux monétaires élevés sont susceptibles de s’accompagner de prix en hausse, tant que ces taux monétaires demeurent en deçà du taux d’intérêt naturel.

La pensée wicksellienne a fécondé aussi bien l’école de Vienne (Schumpeter, Hayek, Von Mises…) que la théorie keynésienne. Les « frères  ennemis » Hayek et Keynes ont eu, par-delà leurs divergences, Wicksell en partage.

La théorie des deux taux d’intérêt a été raffinée, de Keynes à Malinvaud en passant par Tobin. Mais elle n’a pas été contestée.

L’analyse de Wicksell souligne les inconvénients d’une politique monétaire trop et trop longtemps accommodante. Aux Etats-Unis dans les années 2000, le taux monétaire d’intérêt a été systématiquement inférieur au taux naturel, alimentant certes l’expansion mais aussi de l’inflation. Une inflation qui s’est portée pour l’essentiel sur les prix des actifs, avec la constitution de bulles. Il faut donc compléter le modèle de Wicksell en introduisant l’inflation des actifs, mais l’intuition wicksellienne des processus cumulatifs demeure fondamentalement valide.

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