Malgré la reprise de l’économie mondiale, les banques centrales maintiennent en l’état leur politique monétaire. Jusqu’à quand ? André Cartapanis dresse la liste des incertitudes auxquelles sont confrontés les banquiers centraux
En l’espace d’une semaine, les quatre principales banques centrales des pays industriels (la BCE, la Bank of Japan, la Fed et la Bank of England) ont décidé de maintenir leurs taux directeurs proches de 0%, tout en annonçant une réduction progressive de leurs achats de titres dans un proche avenir. Et cela malgré la reprise de l’économie mondiale et le rebond de l’inflation, au-delà de la cible des 2%. Est-ce dire que les taux d’intérêt vont rester durablement collés aux niveaux historiquement bas que nous connaissons aujourd’hui ? La réponse n’est pas aisée car le statu quo monétaire s’explique avant tout par l’ampleur des incertitudes auxquelles doivent faire face les banques centrales.
Une situation macroéconomique atypique
D’abord, à cause du caractère atypique de la situation macroéconomique mondiale. Certes, la reprise est là puisque l’économie américaine a retrouvé le niveau de PIB qui prévalait avant la pandémie et tel devrait être le cas en fin d’année en Europe. Mais cela s’explique avant tout par la désépargne des ménages qui soutient fortement la consommation, et par le maintien de politiques budgétaires pro-actives dont témoignent des déficits publics encore très élevés. Qu’en sera-t-il si la pandémie résiste ? Et au moment de la normalisation inévitable des politiques budgétaires ? Une remontée significative des taux directeurs ne risque-t-elle pas de casser la reprise ?
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Pour les banquiers centraux, les résurgences inflationnistes actuelles relèvent avant tout d’un double choc spécifique et transitoire, issu du boom sur les prix de l’énergie et de l’apparition de goulots d’étranglement dans certaines industries au cours de cette phase de reprise. On devrait donc retrouver des taux d’inflation respectant la cible dès 2022, ce qui justifie le statu quo actuel. Mais qu’en sera-t-il si les revendications salariales et les tensions qui s’expriment déjà sur les marchés du travail conduisent à une hausse durable des niveaux de salaires ?
Une baisse durable des taux d’intérêt d’équilibre
Sous l’angle de l’ancrage des politiques monétaires, les incertitudes, là encore, sont grandes. Pour certains économistes, les taux actuels se trouvent dans un corridor amené à perdurer. Ils s’inscrivent dans une dynamique longue de baisse des taux d’intérêt d’équilibre, en l’occurrence les taux d’intérêt réels qui conduisent l’output (le PIB) au plus près de l’output potentiel tout en assurant le plein-emploi et la stabilité des prix.
Cette baisse tendancielle serait induite par les profondes mutations ayant poussé à la baisse depuis une vingtaine d’années la croissance potentielle, à cause du vieillissement, de la chute des gains de productivité, des inégalités croissantes, autant de facteurs expliquant l’atonie de la demande effective, l’excès de l’épargne ex ante vis-vis de l’investissement, un recul très net de l’inflation, et donc la forte baisse du taux d’intérêt d’équilibre de long terme.
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Avec la diminution des taux directeurs entamée bien avant la pandémie, dès la fin des années 2000, les banques centrales n’auraient fait qu’épouser une telle tendance. On pourrait alors s’attendre à un statu quo monétaire durable, d’autant que les récessions associées à la grande crise financière et à la pandémie ont considérablement alourdi l’endettement des États dont la soutenabilité exige que les taux d’intérêt restent durablement bas.
Faut-il remonter les taux ?
Pour d’autres économistes, la baisse tendancielle des taux d’intérêt réels ne résulte pas uniquement de la dynamique de l’économie réelle. L’occurrence de chocs financiers, l’alternance de booms et de crises adossés au surendettement et aux prises de risque excessives de certains agents économiques, l’apparition de bulles sur les marchés d’actifs, financiers ou immobiliers… tout ceci est pour partie lié aux politiques monétaires accommodantes et à la faiblesse des taux d’intérêt directeurs. Leur maintien à la limite des taux zéro renforcerait les risques pesant sur la stabilité financière, avec à terme des conséquences collatérales sur l’investissement et la croissance. Il va donc falloir remonter les taux directeurs, même avec une inflation contenue.
Ces incertitudes expliquent pour l’instant le maintien du statu quo monétaire. Nul ne peut dire jusqu’à quand.
André Cartapanis est membre du Cercle des économistes et professeur d’Économie à Sciences Po Aix-en-Provence
