Coordination : Christian de Boissieu, membre du Cercle des économistes
Contributions : Jean Beunardeau, HSBC Continental Europe, Philippe Brassac, Crédit Agricole SA, Claire Chabrier, France Invest, Emmanuel Goldstein, Morgan Stanley, Grégoire Sentilhes, Nextstage
Modération : Anne de Guigné, Le Figaro Economie
Propos introductif de Christian de Boissieu, membre du Cercle des économistes
Comment rendre l’épargne utile ? Utile pour quoi ? Utile pour qui ? Nous allons retrouver ces questions dans notre débat. Je vais parler de l’épargne des ménages, je ne vais rien dire sur l’épargne des entreprises, je ne vais rien dire sur l’épargne ou plutôt la désépargne publique ; c’est tout cela qui fait le bilan d’épargne d’un pays. Je me concentre sur l’épargne des ménages. Aujourd’hui, si je prends un pays comme la France, le problème de l’épargne des ménages n’est pas un problème quantitatif, c’est un problème qualitatif. L’épargne en quantité est là ; pendant deux ans (2020 et 2021), les Français ont épargné en plus de leur épargne habituelle 150 milliards d’euros, compte tenu des événements et de la pandémie. Cette épargne additionnelle n’est pas revenue aujourd’hui dans le circuit de la consommation et de l’investissement. Pourquoi ? Manque de confiance, brouillard, incertitude. Je rappelle aussi qu’au vu des chiffres du premier trimestre 2023, les Français épargnent en moyenne – je ne parle pas des gens qui sont au SMIC, je parle en moyenne – 18 % de leurs revenus. Avant la Covid-19, le taux d’épargne moyen des ménages en France était à 15 %. Nous sommes trois points au-dessus de ce qu’on peut appeler la norme, si cela veut dire quelque chose. Le problème n’est donc pas quantitatif, il est qualitatif. Pourquoi ? Parce que nous vivons une situation un peu paradoxale dans laquelle nous n’avons jamais eu autant besoin de financements à long terme ; nous en avons besoin pour financer la transition énergétique et écologique, la révolution numérique, des infrastructures, nous en avons besoin dans le domaine de l’éducation, de la santé, etc. Et face à ces besoins de financements longs, nous vivons une période où la préférence pour l’épargne liquide ou à court terme n’a jamais été aussi forte. Il y a donc un décalage de maturité fondamental, qui existe en France depuis très longtemps. Il a été accentué par la pandémie, par l’inflation, par ce que j’appelle le brouillard, et par l’incertitude. Alors à partir de là, que faire pour essayer de réconcilier tout cela ? Je vois quatre sujets. Première question : avons-nous aujourd’hui, en France, les bons produits financiers, les bons instruments financiers ? Deuxièmement, avons-nous la bonne fiscalité de l’épargne pour rémunérer la prise de risque de la part des épargnants ? Troisième question : avons-nous la bonne réglementation sur les banques, sur les assurances, pour permettre aux banques et aux assurances de financer l’économie réelle ? Dernière question : avons-nous la manière de traiter un sujet croissant, le besoin de financement de proximité ? Développons-nous aujourd’hui des instruments pour favoriser l’épargne de proximité face à l’investissement de proximité ?
Synthèse
En général, l’épargnant raisonne en stocks et non en flux, explique Jean Beunardeau. Son stock d’épargne, même avec un flux accru post-inflation, est donc en baisse. Il a moins d’épargne disponible en pouvoir d’achat qu’avant l’inflation. Par ailleurs, aujourd’hui, beaucoup de pays n’arrivent pas à financer leurs investissements utiles, par manque d’attractivité et de compétitivité de leur cadre local, économique, juridique, social ou fiscal. De plus, l’épargnant ne sélectionne pas forcément les bons investissements, ceux qui sont les plus utiles. Le processus de sélection se fait soit directement en allant chercher l’épargne des entreprises, des administrations publiques ou des ménages, soit en passant par le système financier qui la transforme. Quand une entreprise a plus d’épargne qu’elle n’a d’investissement utile dans son périmètre naturel, le plus efficace pour elle est de faire du rachat d’actions et de rendre l’argent à ses actionnaires qui eux vont pouvoir l’investir sur un champ beaucoup plus large. Les ménages, quant à eux, vivent généralement l’épargne comme de la consommation différée ; ce qui les intéresse est la préservation de leur pouvoir d’achat dans la durée et l’obtention d’un certain niveau de liquidité pour faire face aux aléas de la vie. Il y a donc une inadéquation entre ces désirs et les investissements qui ont besoin de financement long, avec des échelles de risque très variables et des horizons très différents.
Pour réussir la transformation du système financier, trois conditions sont nécessaires : la maîtrise de l’inflation ; la nécessité d’un marché secondaire et un système financier transparent, efficace avec un coût d’intermédiation peu élevé.
Rendre l’épargne utile, c’est l’allouer et l’investir en phase avec les besoins de l’économie, explique Claire Chabrier. Les besoins de l’économie s’accélèrent, on parle de 70 milliards d’euros par an à financer dans les 30 prochaines années dans le cadre de la décarbonation. Ces besoins vont être massifs en termes de montants à investir et également en termes d’accompagnement, accompagnement sur les thématiques de la souveraineté industrielle, de l’innovation, du financement des transitions et des énergies renouvelables. Il va falloir financer les startups industrielles, la deep tech, pour trouver des solutions à ces problématiques de décarbonation. Par ailleurs, il va falloir financer la transition dans l’ensemble des entreprises non-cotées des territoires français. Le risque est de laisser ces entreprises sur le bord de la route si on ne les accompagne pas dans ces transitions pour arriver à une croissance verte et durable. Il y a 120 000 PME en France ; les acteurs du capital-investissement en accompagnent 7 600. L’industrie du capital-investissement est le premier acteur de l’Union européenne (UE) ; c’est une industrie mature présente sur l’ensemble des territoires, proche des entrepreneurs. Seulement 0,1 % de l’épargne des particuliers est investie dans les entreprises non-cotées en France. L’enjeu est donc d’orienter cette épargne vers l’économie productive des territoires, des PME et des ETI ; cela commence à se faire, notamment à travers l’épargne-retraite. Se pose aussi un sujet d’éducation et de pédagogie, ces produits étant mal connus des Français, à la fois par rapport à leur implication, mais aussi par rapport à leur rendement.
Le manque de confiance des Français dans l’avenir entraîne une sur-épargne, souligne Emmanuel Goldstein. Cette épargne, par ailleurs, est plutôt orientée vers des placements sans risque. Or pour rendre l’épargne utile, il faut l’orienter vers les grandes transformations dont la société a besoin. L’État ne sera pas en mesure de financer toutes les transitions dont nous avons besoin : le réarmement industriel, la transition environnementale, les nouvelles mobilités… il faut donc absolument orienter l’épargne des particuliers pour que celle-ci devienne utile. Réduire la dette publique est indispensable pour éviter l’effet d’éviction. Par ailleurs, on n’échappera pas à la création d’une retraite par capitalisation. Il est très important de donner la visibilité aux différents épargnants. Enfin, il faut dynamiser l’actionnariat salarié et tous les mécanismes d’épargne salariale. L’instabilité fiscale est importante en France, et il est indispensable de rétablir stabilité et confiance. La solution est de faire converger les dispositifs techniques et l’embarquement des citoyens dans une vraie vision de la transformation de la société, par le déploiement de leur épargne utile.
Depuis 10 ans, on assiste au niveau mondial à une bascule progressive du financement de l’économie réelle, des marchés boursiers vers les marchés privés, fait remarquer Grégoire Sentilhes. La France est passée de 1 à 2 % d’allocation de son épargne en capital-investissement ; les États-Unis aujourd’hui sont entre 15 et 20 % parce qu’ils ont réussi à gérer l’alignement de l’actif et du passif long terme des fonds de pension avec l’investissement à long terme dans l’économie. Cela illustre l’ampleur du retard que la France a à rattraper. Deuxième point, l’épargne des Français est considérable (6 000 milliards d’euros), mais il y a un enjeu qualitatif ; en effet, 40 à 45 % de l’épargne des Français apporte entre 0 et 1 %. Dans des périodes où l’inflation avoisine les 5 %, c’est une absurdité. En plus de la désépargne, cela ampute la performance économique de l’épargne et le développement économique des PME et des ETI. La crise de la Covid-19 a généré une prise de conscience des enjeux de souveraineté dans les domaines de la santé, de la santé intelligente, du digital, de la transformation environnementale ; c’est maintenant le temps des fonds propres. L’enjeu est de ne pas rater la capacité à faire émerger des champions autour de ces sujets. Les PME et les ETI représentent aujourd’hui 55 % de l’emploi privé en France ; la capacité de les faire grandir est essentielle. Il faut être capable d’apporter de la performance, mais aussi du sens, des valeurs, de la proximité, de l’investissement dans des pépites qui sont dans nos territoires, en mobilisant une part croissante des 6 000 milliards d’euros ; ainsi nous serons capables de reconstruire notre compétitivité, notre souveraineté, le plein emploi et donc l’espoir.
La question de l’utilité de l’épargne concerne également l’épargnant, souligne Philippe Brassac. Aujourd’hui, le nombre de projets finançables n’est pas suffisant. L’attentisme dans le mouvement général des transitions est encore trop important. Faut-il pour autant essayer de mieux flécher l’épargne ? Deux tiers de l’épargne sont naturellement et originellement fléchés par le client lui-même. Le dernier tiers est celui du suivi du bilan des banques, qu’il ne faut surtout pas flécher ; la principale valeur ajoutée des banques est, à travers l’asset liability management (gestion actif-passif), de transformer de l’épargne très courte en des crédits longs et parfois à taux fixes. Mais si, pour de très bonnes raisons politiques, on dit que cette transformation doit être divisée en couches, en affectant ce morceau à tel ou tel endroit, on va la rendre sous-efficace et dangereuse. Or, la réglementation internationale, plutôt anglo-saxonne, qui n’aime pas le bilan bancaire mais préfère les mécanismes de marché, c’est-à-dire mettre le risque de taux, de durée ou de transformation sur les agents économiques, pousse vers ceci.
Concernent les investissements de long terme, la pédagogie vis-à-vis de l’épargnant est importante, souligne Claire Chabrier. La Covid-19 a changé l’état d’esprit des entrepreneurs qui n’avaient pas forcément ouvert leur capital. 2022 a été la meilleure année en termes de nombre de sociétés accompagnées par les acteurs du capital-investissement.
Au-delà de la complexité de la gestion de l’actif-passif, la dimension du temps est importante, ajoute Grégoire Sentilhes. La duration moyenne d’un plan d’épargne retraire (PER) est de 24 ans, celle de l’assurance vie de 12 à 14 ans, mais avec une contrainte législative qui est la liquidité immédiate. Aux États-Unis, une part importante des fonds de pension est investie dans l’économie réelle, ce qui permet de faire la différence.
La grande différence entre les États-Unis et la France dans la culture de l’épargne concerne les fonds propres, précise Jean Beunardeau. En effet, ce qui fait peur en France dans les fonds propres est le manque de confiance dans la durée.
La macroéconomie n’existe pas ; ce n’est que la somme de la microéconomie, estime Philippe Brassac. On a besoin que les organisations financières et bancaires aient plutôt un ADN d’universalité, de proximité, de présence aux territoires. Or, toute la culture de gestion aujourd’hui, qui est une culture d’optimisation d’une certaine façon, est adverse à cette forme d’universalité.
Emmanuel Goldstein confirme que le passage au système de retraite par capitalisation n’est pas la solution au fléchage de l’épargne et à l’aggravation du déficit public. Les sociétés civiles de placements immobiliers (SCPI), considérés comme de l’épargne-retraite, sont typiquement des produits souscrits par des personnes âgées de 45 à 55 ans qui préparent leur retraite et qui pensent que c’est un placement extrêmement sûr. Or, hier, l’AMF a sorti une note disant que le capital n’était pas garanti sur l’immobilier. On note en France une absence de culture économique et financière qui peut conduire les gens à prendre des décisions qui ne sont pas totalement informées, à rester averses au risque, et de ce fait de ne pas aller vers le placement vers les fonds propres qui génèrent un rendement et un retour sur investissement bien supérieurs à tout le reste.
Il n’y a pas de confiance sans vision à long terme, explique Grégoire Sentilhes. Économiquement, plus l’investissement est à long terme en actions puis il a de probabilités d’être performant pour l’épargnant. On ne peut pas proposer un produit de capital – investissement à tous les Français ; il faut intégrer ces solutions dans l’épargne-retraite, dans l’assurance-vie, dans l’épargne salariale. C’est comme cela qu’on construit de la confiance.
On ne peut pas demander aux individus d’avoir le même type de prise de risque et de confiance du côté des investissements que le professionnel du capital risque et le banquier, ajoute Philippe Brassac. Ces derniers ont un avantage que l’individu ne peut pas avoir, c’est qu’ils gèrent la stabilité statistique des choses, ce que ne peut pas faire l’individu, qui a besoin d’une sorte de liquidité permanente de son épargne. Les intermédiaires sont nécessaires, car ils permettent de passer de la volatilité micro à la stabilité macro.
Pour Emmanuel Goldstein, il est absolument clé de pouvoir développer les raisonnements économiques et financiers dans la population générale, de créer des forums neutres où on éduque et on fait de la pédagogie sur un certain nombre de concepts très simples. Cela permettra d’encourager la confiance et la prise de risque calculée.
Pour gagner la confiance, il faut montrer ce qu’on fait au quotidien, estime Claire Chabrier : comment on accompagne les entreprises, comment on les fait grandir, comment on crée de l’emploi, comment on rend notre pays plus fort en termes de souveraineté.
En France, le problème de la confiance ne se pose pas tant vis-à-vis des institutions financières que vis-à-vis de l’avenir à long terme du pays, compte tenu de la situation macro et de la dette publique, ajoute Jean Beunardeau.
La confiance passe par la transparence ; en outre l’épargnant ne doit pas sentir qu’il existe un conflit d’intérêt entre lui-même et le prestataire qui lui propose des produits, conclut Christian de Boissieu. Plus que le couple rendement-risque, ce qui compte aujourd’hui, et encore plus depuis la crise de 2007-2008, ce sont les trois dimensions rendement-risque-liquidité.
Propositions
- Investir l’épargne en phase avec les besoins de l’économie (Claire Chabrier).
- Accompagner les entreprises non-cotées dans la transition vers une croissance verte et durable (Claire Chabrier).
- Orienter l’épargne des particuliers vers l’économie productive des territoires, des PME et des ETI (Claire Chabrier).
- Dynamiser l’actionnariat salarié et tous les mécanismes d’épargne salariale (Emmanuel Goldstein).
