Coordination : André Cartapanis, membre du Cercle des économistes
Contributions : Valérie Baudson, Amundi, Mathias Burghardt, Ardian, Ada Di Marzo, Bain & Company France, Jean-Louis Girodolle, Lazard, Jörg Kukies, Chancellerie Fédérale, Allemagne
Modération : Anne-Laure Jumet, France Culture
Propos introductif d’André Cartapanis, membre du Cercle des économistes
Je vais essayer de définir la thématique et, donc, de dessiner en quelque sorte le paysage dans lequel nous allons aujourd’hui échanger au cours de cette session, Récession : évitée ou différée. Les quatre premières sessions de cette première journée visent à dresser un état des lieux sur le plan macroéconomique, à l’échelle à la fois européenne et mondiale et, donc, à propos du rythme de la reprise économique après la pandémie. C’est une question difficile face à des nuages les uns favorables, les autres plus inquiétants : la zone euro est en récession (deux trimestres successifs de baisse du PIB), mais cela n’est pas le cas de la France, ni celui des États-Unis. S’y ajoute une forte inflation persistante et, donc, la crainte d’une stagflation de l’économie mondiale. Cette situation est originale, mais nous l’avons déjà connue dans les situations d’après-guerre au cours du siècle dernier. Par exemple, avec la crise de reconversion qui apparaît en 1920, suivie d’un regain de l’inflation, avant qu’apparaisse l’effervescence des années folles. De la même manière, dans les années 1948-1950, l’activité économique redémarre, mais avec de forts à-coups, un retour de l’inflation, tout cela étant le préalable à l’arrivée des Trente Glorieuses.
Pour en revenir à 2023, quels sont les facteurs qui justifient les incertitudes sur l’activité économique ? On peut en citer trois : le rebond de l’inflation, qui justifie les mesures de durcissement des politiques monétaires et de remontée des taux d’intérêt des banques centrales ; la fin du « quoi qu’il en coûte » et donc une préoccupation beaucoup plus marquée du côté des États quant aux consolidations budgétaires ; et puis, bien sûr, les incertitudes de caractère géopolitique dont témoigne le conflit en Europe entre l’Ukraine et la Russie.
Dans ces conditions, nous avons souhaité, dans cette session, analyser de manière un peu originale une question qui est d’abord macroéconomique, mais en faisant appel à des intervenants qui, eux, vont nous parler de leur vécu, de leur expérience sur le plan microéconomique pour voir s’il y a une sorte d’écho donné à cette préoccupation macroéconomique du côté des entreprises ou des marchés financiers, s’agissant des fonds d’investissement par exemple. L’angle d’attaque proposé aux intervenants est de privilégier la question de l’investissement. Parce que le niveau d’investissement est à la fois un élément clé de la demande globale, qui joue un rôle très important dans la cyclicité de l’activité économique à court, moyen terme, et, en même temps, c’est l’élément clé des reconversions ou des recompositions au sein de l’économie réelle, notamment en référence aux exigences de décarbonation, de numérisation…
Sur le plan macroéconomique, il est impératif de pouvoir provoquer un choc d’investissement. Ce choc d’investissement, ce n’est rien d’autre qu’un changement d’échelle de l’ordre d’un point, deux points, voire trois points de PIB d’investissement par rapport aux tendances que nous connaissions avant la pandémie. Mais quelle est la perception que peuvent en avoir aujourd’hui les entreprises ? Le scénario d’un choc d’investissement permettant d’écarter le risque de récession est-il présent dans les plans d’investissement, à court et moyen terme ? Est-ce à l’ordre du jour ? Et quelles sont les contraintes que rencontrent les entreprises, de nature à contredire le scénario optimiste d’une nouvelle trajectoire de sortie de crise et, donc, d’une croissance qui soit à la fois inclusive et durable ?
Synthèse
Le facteur principal d’inquiétude est effectivement l’augmentation très forte des taux des banques centrales pour tenter de juguler l’inflation et la ramener à 2 %, analyse Valérie Baudson. Cela a fait entrer la croissance mondiale dans un cycle de décélération. Heureusement, la croissance mondiale restera soutenue par de grandes puissances émergentes, l’Inde et la Chine en particulier.
Dans le court terme, il y a trois scenarii possibles, annonce Jean-Louis Girodolle. Le premier, qui semble être le scénario actuel, est celui d’un atterrissage marqué. Le grand débat est de savoir si le resserrement progressif des politiques monétaires va porter ses fruits et si les facteurs de tension sur les chaînes d’approvisionnement, sur l’excès d’épargne issu de la Covid, sur les prix de l’énergie et surtout sur le marché du travail vont se résorber. Le deuxième est celui d’un atterrissage dit manqué, d’un whatever it takes (quoi qu’il en coûte) inversé, dans lequel les banques centrales durcissent plus durablement les politiques monétaires jusqu’au reflux de l’inflation. Le plus inquiétant, enfin, est celui du crash. L’endettement mondial est très élevé. Les risques souverains sont là. Toutefois, le système financier, grâce à tout ce qui a été fait depuis 2008, est beaucoup plus armé pour résister à tout cela.
On voit aujourd’hui que si l’inflation baisse, elle reste plus persistante qu’anticipée, note Valérie Baudson. La conséquence est que les banques centrales vont très probablement maintenir des taux élevés d’ici la fin de l’année. Il faut, de ce fait, se demander quelle sera la nature du cycle économique qui suit. Plusieurs facteurs sont importants. Premièrement, les tensions géopolitiques vont demeurer et probablement induire de nouvelles tensions sur marchés de matières premières, notamment celles liées aux nouveaux systèmes d’énergie, aux innovations vertes dans le domaine technologique. En revanche, il y a des signaux positifs– probablement pas à court terme – avec la quatrième révolution technologique et les investissements de transition énergétique vers lesquels, aujourd’hui, de plus en plus d’États et d’entreprises s’engagent. Cela va générer – il faut l’espérer – une croissance économique durable.
Il y a une économie à reconstruire, tranche Mathias Burghardt. Les entreprises subissent une moindre croissance, une inflation plus forte, mais ce qui les inquiète le plus, c’est la très forte volatilité des marchés financiers. Dans ce contexte, la transition énergétique est non seulement une nécessité absolue pour préserver l’environnement, mais aussi une manière de moderniser, de changer d’économie. Les entreprises qui seront les plus performantes d’un point de vue environnemental seront aussi les plus créatrices de valeur.
Dans ces périodes-là, les écarts de performance entre les secteurs se creusent, observe Ada Di Marzo. Ils se creusent aussi en fonction de la capacité de certains acteurs à maintenir un flux d’investissement continu. Les clients investissent depuis longtemps dans des problématiques jugées non négociables : la numérisation, l’intelligence artificielle et, désormais, la transition énergétique, ainsi que l’évolution du travail. Il s’agit d’investissements qui peuvent connaître un ralentissement parce que les conditions du crédit se durcissent, mais cela ne fait que rendre les décisions d’investissement plus sélectives. Cela n’est pas forcément antinomique avec la croissance.
Il y a un point inquiétant, alerte Jean-Louis Girodolle. L’Europe est dans une position durablement sous-compétitive du point de vue énergétique avec des prix de l’énergie beaucoup plus élevés qu’ailleurs. Pour une entreprise industrielle, c’est un vrai problème quand elle veut investir en Europe. Il faut que l’Union européenne se reprenne et que, face à la crise énergétique, elle agisse beaucoup plus fort.
L’Allemagne a souffert probablement plus que d’autres pays européens en termes de chocs commerciaux du fait de sa dépendance vis-à-vis des sources d’énergie russes, constate Jörg Kukies. D’autres tensions résultent, par ailleurs, de l’augmentation des prix, de la faiblesse de la consommation intérieure ainsi que de l’augmentation des taux d’intérêt. De plus, l’Allemagne a une exposition très forte aux exportations vers la Chine. Or, la croissance chinoise et mondiale a ralenti de manière significative.
À moyen terme, il y a trois grands ordres de préoccupation pour la relance de l’investissement et la croissance, prévient Jean-Louis Girodolle. Le premier : les États et les entreprises sont face à un mur de dettes. Il va falloir les refinancer à un horizon de plusieurs années. Le deuxième enjeu est la productivité. S’il y a des investissements massifs dans la technologie, il faut que la productivité soit là pour qu’en termes de croissance et de bien-être global, le résultat de ces investissements se matérialise. Dernier enjeu : la question énergétique. Elle est absolument centrale et très ambivalente parce qu’il y a, d’une part, un effet positif, en tirant vers le haut la demande et donc la croissance, et, d’autre part, il s’agit d’investissements qui ne créent pas de capacités nouvelles, mais qui viennent se substituer aux capacités existantes. De plus, cela nécessite une réorientation de l’épargne vers ce domaine.
Il est possible de rester prudemment optimiste pour quelques raisons assez basiques, assure Ada Di Marzo. L’épargne des ménages en France est au plus haut niveau (plus de 200 milliards d’euro début 2023). Une partie de celle-ci va devoir être orientée pour soutenir les projets de transformation, notamment de transition énergétique. De plus, les plans de relance européens atteignent des montants jamais vus. Enfin, au cours des deux dernières années, les entreprises, notamment celles du CAC 40, ont fait des profits assez élevés. Cela se traduit par une capacité d’investissement plus importante.
Il existe deux blocages, tempère Mathias Burghardt : la remise en cause de ce qui est prévu et la difficulté à mettre en place les programmes d’investissement. Ce qui est très positif, c’est qu’il y a des annonces de plans gigantesques pour assurer la transition énergétique. Le problème, c’est la façon dont ces montants sont vraiment engagés. Il y a un autre point essentiel : l’acceptabilité par le plus grand nombre de cette transition énergétique. Les pays en voie de développement ne sont pas forcément d’accord pour compromettre leur croissance. Et l’on connaît le rejet dans les pays développés des politiques environnementales par les segments de la société qui ont le pouvoir d’achat le plus faible.
Il y a des défis. Mais, il est possible aussi d’être confiant à cause d’une très forte résilience des économies, affirme Jörg Kukies. Il y a des signes positifs. Tout d’abord, le remplacement de l’ancien capital par du capital plus récent. Les mesures prises l’an dernier en Allemagne ont accéléré ce processus en considérant, désormais, que les énergies renouvelables relevaient de l’intérêt national. La transition numérique de l’économie allemande apporte également beaucoup de CAPEX (dépenses d’investissement). De plus, l’Allemagne a décidé, que dans les semi-conducteurs, elle voulait jouer la Ligue des champions. Beaucoup de start-up viennent s’ajouter aux projets des entreprises de plus grande taille et il y a un nombre élevé de créations d’entreprises en dépit de la conjoncture économique difficile. En résumé, le verre est à moitié plein.
Pour l’Europe, l’efficacité énergétique est une chance, assure Mathias Burghardt. Ce n’est pas une question de coût. Il faut avoir une vision énergétique diversifiée. Il faut accepter d’investir et de payer au début un peu plus cher. La question clé est de savoir comment ce surcoût est réparti.
Le point fondamental est de se demander comment une entreprise parvient, malgré de nombreux aléas, à continuer à investir dans son futur, indique Ada Di Marzo. C’est là où la différence se fait. Il ne faut pas perdre de vue les fondamentaux de base de long terme du business : la gestion de la liquidité et la protection des actifs, dont les actifs humains. Préserver les compétences et les talents est devenu crucial. Il faut continuer à travailler sur la loyauté de la base client. Pour faire cela, il faut avoir des marges de manœuvre en matière d’investissement, ce qui veut dire être très sélectif, mais aussi avoir une politique d’efficacité permanente, quelle que soit la conjoncture.
Quand on regarde quelle part de la rentabilité des entreprises donne lieu à des versements de dividendes ou à des rachats d’actions et, donc, qui ne se traduit pas par un investissement productif dans l’entreprise concernée, on ne peut qu’éprouver quelques inquiétudes quant à l’ampleur du choc d’investissement précédemment évoqué, s’alarme André Cartapanis. Cela correspond à une logique actionnariale qui a prévalu depuis plusieurs années et qui ne maximise pas la place des entreprises dans la reconfiguration des appareils productifs.
Le rachat d’actions est un peu un constat d’incapacité à investir, tranche Mathias Burghardt. Il faut se demander pourquoi les entreprises prennent ce genre de décisions. Cela témoigne d’abord d’une incertitude sur l’avenir et d’une difficulté à se projeter.
Les dirigeants d’entreprises doivent arriver, malgré la situation économique, à projeter une vision optimiste du futur parce que c’est aussi comme cela qu’il est possible de faire avancer le monde, souligne Valérie Baudson.
La question des rachats d’actions reflète le rapport de force, les attentes posées par le monde actionnarial depuis 20 ou 30 ans, mais qui est en train de complètement évoluer en Europe, explique Jean-Louis Girodolle. Il n’y a pas une entreprise qui renonce à des investissements dont elle a besoin ou qu’elle juge économiquement pertinents pour y préférer des rachats d’actions. C’est une question de déficit de projets. S’il y en avait plus, il y aurait plus d’investissements productifs, en tout cas dans la transition.
Aujourd’hui, il y a assez d’argent, mais on manque de projets, confirme Valérie Baudson. Il y a pourtant une prise de conscience vraiment très forte en Europe et en Asie de la nécessité absolue de financer la transition énergétique. Les actionnaires demandent aux entreprises de s’engager pour transformer leur business model et parfois le disrupter. De plus en plus, les actionnaires vont soutenir les entreprises qui investissent pour le long terme dans le cadre de cette transition énergétique.
Les profits doivent être réinvestis, affirme Ada Di Marzo. L’importance des investissements, notamment dans la technologie et l’intelligence artificielle, dans le long terme, est sous-estimée, ainsi que l’importance qu’ils auront dans la reconfiguration des chaînes de valeur dans un contexte de transition énergétique. Il faudrait que les États puissent mieux contribuer à l’orientation de l’épargne à long terme. Il est nécessaire d’avoir une équation de financement qui soit égalitaire et l’égalité signifie aussi offrir des opportunités d’épargne à long terme, par exemple si l’épargne des ménages est garantie par l’État.
On entre dans une zone à risque dans laquelle il va falloir avoir choisir un pilotage fin et intelligent des politiques monétaires et budgétaires, compte tenu notamment du niveau d’endettement mondial, signale Jean-Louis Girodolle. Nous sommes au-devant d’une transformation totale à la hauteur de ce qu’a été la Révolution Industrielle, mais qu’il va falloir réaliser dans un laps de temps bien plus court. Cette transformation nécessite une mobilisation des politiques économiques à tous les niveaux. De nombreuses entreprises sont déjà très impliquées dans la transition énergétique. Il faut aussi que les États, conjointement avec les institutions de l’Union européenne, se mobilisent plus fermement pour assurer un environnement réglementaire et concurrentiel favorable.
Le rôle de l’État est essentiel dans le cadrage de ces investissements et le transfert de l’épargne, acquiesce Valérie Baudson. Il est nécessaire d’avoir un cadre qui permette aux entreprises d’être sereines et aux financiers de guider l’épargne de leurs clients. Il faut donc, absolument, une réglementation européenne plus cohérente. Il est également nécessaire que des États interviennent dans une logique de politique industrielle.
On doit également s’interroger sur la possibilité d’orienter les mouvements internationaux de capitaux en référence aux défis de cette transition énergétique, estime Jörg Kukies. Par exemple, l’Afrique est tout à fait susceptible de bénéficier de celle-ci. Un des grands défis rencontré aujourd’hui est que les business models doivent évoluer. Il devrait être possible à la fois de générer et de distribuer de l’électricité en Afrique, mais aussi d’en faire de nouvelles sources de croissance à l’exportation.
Nous vivons une période où il faut oser, encourage Ada Di Marzo. Le manque de projets signifie qu’il y a une relative pénurie de managers qui réfléchissent autrement. Il faut amplifier cette capacité à oser.
Propositions
- Organiser un cadre favorisant l’orientation de l’épargne à long terme (Ada Di Marzo).
- Définir de véritables politiques industrielles à l’échelle de l’Union européenne (Valérie Baudson).
