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Il faut mieux partager les risques dans la zone euro

Et si l’on faisait en sorte de restructurer la dette d’un Etat membre sans pour autant remettre en cause sa participation à l’euro ? Cela supposerait alors de mettre en place des filets de sécurité.

La plupart des économistes s’accordent sur la nécessité de poursuivre les réformes de la zone euro pendant que le ciel est bleu, afin de mieux résister au prochain orage. Cependant, un effort sera encore nécessaire pour converger sur une liste cohérente de réformes.

Quatorze économistes français et allemands (dont l’auteur de ces lignes) ont récemment publié un document commun proposant de combiner la « réduction des risques » (nettoyage des bilans bancaires, plus grande responsabilité des Etats vis-à-vis de leurs créanciers) avec le « partage des risques » (renforcement des outils de stabilisation macroéconomique au niveau de la zone euro, assurance unique des dépôts bancaires). Selon eux, l’un ne va pas sans l’autre.

L’illusion du non-renflouement

Il est par exemple illusoire de penser que la règle dite de « non-renflouement » (un Etat ne doit pas compter sur ses partenaires pour l’aider à régler ses dettes) sera un jour crédible si la perspective d’une restructuration bancaire continue d’être vue comme une catastrophe susceptible de remettre en cause la monnaie unique.

A l’inverse, proposer que les Etats membres s’assurent les uns les autres contre la prochaine crise n’est pas réaliste sans mise à contribution des fauteurs de trouble – créanciers excessivement optimistes, banques insuffisamment prudentes. Après tout, les assureurs privés n’ont pas attendu l’euro pour imposer toutes sortes de franchises dans les contrats d’assurance. Cette vision franco-allemande ne fait naturellement pas l’unanimité. Certains la trouvent trop allemande, d’autres trop française, d’autres, enfin, pas assez… italienne.

Ne pas bouger pour sauver l’Italie ?

Derrière ces querelles nationales se cache une question fondamentale relative au fonctionnement de l’euro. Le traité de Maastricht a introduit une double interdiction : les Etats impécunieux ne peuvent être renfloués ni par leurs voisins ni par la Banque centrale européenne. Les banques commerciales ont alors pris l’habitude d’acquérir une part importante des dettes publiques nationales. Ainsi, les banques italiennes ont acheté de grandes quantités de dettes publiques italiennes.

Dans ces conditions, il est absolument impossible de restructurer la dette italienne car cela mettrait en péril le système bancaire italien et, in fine, la participation de l’Italie à l’euro. Il faut alors prier pour que la croissance revienne durablement en Italie, que les élections ne déclenchent pas une nouvelle crise, que la BCE continue le plus longtemps possible sa politique d’achats d’obligations publiques et qu’elle intervienne en cas de tensions sur le marché italien. Ne bougez pas et tout se passera bien.

Coussins protecteurs

Une autre approche serait au contraire de faire en sorte qu’il soit possible derestructurer la dette d’un Etat membre sans pour autant remettre en cause sa participation à l’euro. Cela suppose que les banques de la zone euro diversifient leurs expositions aux risques souverains et que, simultanément, les Européens mettent en place divers filets de sécurité : transferts temporaires en cas de crise, assurance des dépôts.

Idéalement, la restructuration d’une dette publique ne devrait mettre en péril aucune banque de la zone euro. Dans ces conditions, la BCE pourrait jouer pleinement son rôle en assurant la liquidité à la fois des banques et des Etats à l’aide des instruments dont elle dispose.

Ne pas priver les Européens de leur monnaie

Même si l’idée revient régulièrement au sein de tel ou tel parti politique, aujourd’hui aucun pays ne souhaite quitter la zone euro. Toutefois, une sortie peut être le résultat non d’une volonté politique, mais d’un enchaînement malheureux au cours duquel des banques se trouveraient à court de liquidités. La BCE est là en principe pour éviter une telle situation. Encore faut-il que les banques auxquelles elle prête soient solvables et qu’elles soient capables de mettre en garantie des actifs de bonne qualité.

Le jour où les bilans bancaires sauront résister à une restructuration de dette souveraine, alors le risque résiduel de sortie de l’euro pourra être pleinement couvert par la BCE, laquelle n’encourra plus le risque de sauver des canards boiteux et, in fine, d’enfreindre le traité. Cette seconde approche est ambitieuse, compliquée, mais c’est la seule manière d’assurer aux Européens que jamais aucun mouvement spéculatif ne pourra les priver de la monnaie qui les lie.

 

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