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Des « post-corona bonds » plutôt que des « corona bonds » dans la zone euro »

Les ministres des Finances européens se retrouvent mardi 7 avril en visioconférence pour tenter de s’entendre sur des propositions économiques et financières communes face à la pandémie de Covid-19. Une mutualisation des dettes est à l’étude à travers des obligations baptisées corona bonds. Patrick Artus explique pourquoi cette solution doit être envisagée pour l’après reprise, et non avant.

Le recul de l’activité en 2020 va être considérable dans la zone euro. On peut estimer le recul du PIB en moyenne annuelle à 6% au moins. La réaction de la politique budgétaire de la zone à ce recul de l’activité est très violente, et on attend un déficit public de la zone euro de 6 à 7% du PIB en 2020. La stratégie de politique économique de tous les gouvernements de la zone euro est en effet d’éviter autant que possible les faillites d’entreprises par la baisse des impôts des entreprises, le financement d’un chômage partiel massif, des subventions. Cette stratégie est utile, car elle évite la perte irréversible de capacité de production due aux faillites, mais elle est très couteuse pour les finances publiques.

Dans cette situation, beaucoup de voix se sont élevées pour demander que ces déficits publics supplémentaires soient mutualisés, soient financés en commun par les pays de la zone euro sous la forme d’Eurobonds (appelés parfois Corona-bonds).

Bien sûr, d’un point de vue politique et symbolique, l’émission d’Eurobonds pour financer les déficits publics dus à la crise serait importante, elle manifesterait la solidarité des pays de la zone euro, elle réduirait le sentiment anti-européen qui apparaîtrait aujourd’hui dans certains pays, comme en Italie.

Mais il faut voir que d’un point de vue économique ou financier, l’émission aujourd’hui d’Eurobonds est inutile. En effet, la BCE a décidé d’acheter la totalité des dettes publiques nouvelles émises, de monétiser complétement les déficits publics liés à la crise. Les déficits publics très importants se financent alors sans difficulté à des taux d’intérêt très faibles, ce qui n’aurait pas été le cas sans l’intervention de la BCE.

Mais la situation va être très différente après la fin de la crise sanitaire. Les pays européens vont en effet être confrontés à des besoins nouveaux, importants et utiles de dépenses publiques. Il faudra en effet aider les entreprises, qui se seront beaucoup endettées pendant la crise, à investir ; il faudra soutenir le secteur de la santé ; accroître les salaires des personnels hospitaliers, des policiers, des pompiers, etc. ; il faudra aider à la relocalisation d’industries stratégiques, médicament et matériel médical, mais aussi équipements pour les énergies renouvelables et les Télécom, composants électroniques. La crise du coronavirus a en effet attiré, probablement de manière irréversible, l’attention sur la faible rémunération de certains salariés indispensables et sur les dangers des délocalisations de productions essentielles.

Tout ceci nécessitera beaucoup d’argent public, mais après la crise sanitaire, les déficits publics seront déjà très élevés. De plus, il est peu probable que la BCE finance ces nouveaux déficits publics, qui sont des déficits structurels et non cycliques, et qui sont potentiellement durables. Enfin, les règles européennes interdisent normalement un déficit budgétaire structurel supérieur à 0,5% du PIB.

Ceci nous conduit à la conclusion suivante. C’est surtout après la crise sanitaire, quand ces nouveaux besoins d’investissement public apparaîtront, qu’il sera utile de mutualiser les déficits publics, et d’émettre des Eurobonds pour les financer (que l’on appellera des post-corona bonds). Sans cette mutualisation, il faut craindre que beaucoup de pays de la zone euro n’aient pas les moyens de réaliser ces investissements publics nécessaires.

Il ne faut pas se cacher la difficulté politique. Il est déjà difficile de faire accepter à certains pays (Allemagne, Pays-Bas…) la mutualisation de déficits publics transitoires dus à une crise. On est donc encore plus loin de leur faire accepter la mutualisation de déficits publics structurels nécessaires après la crise. Il reste que d’un point de vue économique, la rentabilité des investissements publics qui pourraient être financés en commun (relocalisation, soutien à l’investissement des entreprises) est grande.

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